RUGVISTA

2022-01-13 – Analys

Rugvista Group (122 sek) med ett mcap på 2,3 miljarder SEK säljer traditionella och designade mattor online. Bolaget grundades 2005 och noterades på First North GM i mars 2021.

Bolaget har webbsidor på tjugo olika språk och kunder i 40 länder genom varumärkena RugVista och CarpetVista. Alla ordrar skickas genom deras hanteringcenter i Limhamn och Malmö. De erbjuder snabb och gratis leverans över hela Europa och returer är kostnadsfria. Produktportföljen består av över 30 000 unika mattor.

Historisk Tillväxt och Marginaler

Rugvista Group är indelad i tre segment där privatkunder är det största segmentet och står för 88% av nettoomsättningen. Business, Marketplace & Others står för resten. Rugvista Group hade en imponerande nettoomsättning på 21 % cagr mellan 2017-2021. Nettoomsättningen 2020 var 562 MSEK med en justerad ebit-marginal på 19,4%. Traditionellt är e-handel en verksamhet med rörelsemarginaler på c:a 3-5%. Risken är överhängande att dessa övermarginaler kommer locka till sig konkurrens och sätta press på både tillväxt och marginaler framöver. IKEA erbjuder mattor online och är en av de större konkurrenterna.

Omsättning och marginaler sedan 2018

Zoomar vi in på kvartalsnivå är det tydligt att omsättning och marginaler trendar ner.

Underliggande KPI:er

Tittar vi under huven så är svårigheten att göra framtida uppskattningar efter covid-boosten, vad är normalläge? B2C marginalen trendar ner (effekt från ökande margnadsföringskostnader?).

Trenden på besökare och genomsnittlig order är positiv, detta kommer vara viktigt att följa upp i kommande kvartal.

Ökande marknadsföringskostnader verkar ge effekt.
Marknadsföringskostnaden B2C i förhållande till nettoomsättningen har ökat från 28% i Q2 2020 till 34% Q3 2021 (+21%). Under samma period har försäljningen ökat från 97mkr till 124mkr (28%).

Investeringscaset

Sedan 2005 har företaget utvecklat sin affärsmodell, effektiviserat sin produktionscykel, erbjuder flerspråkig onlineplattform och har en effektiv logistikkedja. Med hjälp av företagets webbsida är det möjligt att sortera på pris, storlek, typ, färger, typ och material och det gör det mycket enkelt att hitta vad kunden söker. Den här funktionen tillsammans med snabb fri leverans och returer har satt sin prägel på Trustpilot med ett genomsnittligt betyg på 4,8 (max 5,0). När du väljer vilken butik att handla online på är recensioner en mycket viktig USP.

Rugvista Group identifierade en affärsmöjlighet i en liten nisch. Traditionellt säljs mattor genom små lokala återförsäljare eller större butiker. Det är krångligt att köpa en matta i en butik. Svårt att få en snabb överblick, svårt att jämföra priser och det tar tid. Dessutom är mattor mycket tunga att hantera och transportera själv. Rugvista Group gjorde det bekvämt och enkelt att köpa mattor online.

Den totala europeiska mattindustrin uppskattas till 23 miljarder USD (2019). Onlinemattindustrin beräknas växa med 11 % 2020-2024. Rugvista Group har en mycket effektiv affärsmodell online med endast 70 anställda. Baserat på den starka marknadsposition, höga kundpoäng och god underliggande branschtillväxt är Rugvista Group väl positionerat framöver men kommer att locka till sig konkurrens. Långsammare tillväxt och lägre marginaler efter covid-boosten är att vänta. Detta kommer att sätta press på tillväxten och marginalerna kommande år. För att företaget ska kunna försvara sin tillväxt måste de vara väldigt smarta och lägga tid och pengar på smart marknadsföring och SEO.

Bolagets finansiella mål är aggressiva med en organisk tillväxt på över 20 % och en ebit-marginal på över 15 %. Det finns dock ingen tydlig strategi kommunicerad hur den organiska tillväxten på 20 % ska uppnås. RugVista Group har under de senaste åren levererat över sitt mål men risken är att kommande 2-3 års konkurrens i kombination med ”reverse to the mean” kommer tillväxten sakta ner mer i linje med branschtillväxten på 11%, vilket är fortfarande hög tillväxt.

First mover-advantage i en liten nisch, webbsida på flera språk för större räckvidd, snabb gratis leverans och returer i kombination med hög Trustpilot-poäng har skapat en vallgrav för Rugvista Group.

Risker

Rugvista Group tillverkar inte egna mattor utan använder sig av underleverantörer främst i Indien, Turkiet, Afghanistan och Iran. De politiska riskerna är höga i dessa länder och specifikt är det en risk att göra affärer med Iran eftersom landet är under sanktioner från EU och USA.

Kortsiktiga negativa triggers är självklart om covid fortsätter att störa transporter och inköp. Om Rugvista Group skulle anklagas för att ha brutit mot sanktioner på grund av affärstransaktioner med Iran kommer det att initiera en negativ spin ur ett ESG-perspektiv. En annan negativ trigger är om de underlevererar på tillväxt och vinstmarginaler kommande kvartal.

Ägande

Skin in the game från ledningen får högsta poäng.

Största ägare är Litorina med 14%, TIN fonder med 9% och Idexon med 7%.

Litorina är ett svenskt private equitybolag som investerar i en rad olika verksamheter med tilt mot B2C. De är storägare i Fractal Gaming (24% av kap). Magnus Dimert sitter i Rugvistas styrelse och äger aktier privat för 20mkr. Litorina äger även 20% av kapitalet i Emballance där Morten Falkenberg är ordförande.

Värdering

Om man antar en försäljningstillväxt på 24 % för 2021, 15 % 2022 avtar till 13 % 2025 med en ebit-marginal på 17 % 2021 och 15 % resten av perioden tillsammans med investeringar på 0,3 % av försäljningen per år med wacc på 7,8% ger en DCF-värdering på 114 sek. Sätter man en ev/ebit multipel på 14x ger det ett motiverat värde på 100 kr för 2023. 

Triggers

Negativa
  1.  Stor risk att handla med Iran. Om det framkommer att RugVista Group inte agerat efter de regelverk som är uppsatta kan detta innebära stora problem.
  2.  Marginalpress från nya konkurrenter.
  3.  Avtagande tillväxt. Var ska ny tillväxt komma från? Nästan 90% av försäljningen är mot privatpersoner och framtida tillväxt måste komma från ökande marknadspenetration, i.e fler köper mattor online i kombination med att etablera sig på fler marknader. 
  4.  Ett flertal nynoterade onlinebolagt har imploderat på börsen efter besvikelser då omsättning och marginaler kollapsat. Kan Rugvista försvara de uppsatta målen?
  5.  Journalister gör reportage i någon av RugVista Groups mattfabrik där arbetsförhållanden är under all kritik och kanske letar de upp minderåriga arbetare. Detta behöver såklart inte vara sant men när väl skadan skett tar det tid att reparera.
Positiva
  1.  Stark vallgrav. Rugvista besitter en stark vallgrav och mycket tyder på att de kan behålla den mot nya konkurrenter.
  2.  Etablering på nya marknader.
  3.  Uppköp av IKEA
  4.  Fortsatt inredningstrend i Sverige och Europa (nybyggnationer och renoveringar)

Summering

Rugvista Group är ett intressant case och mycket talar för att de ska lyckas. Men jag har svårt att se hur tillväxten ska bestå och att de kommer kunna behålla ebitmarginal på över 15%. Jag tänker hålla koll på bolaget framgent.

Checklista

Vill se i Q4 2021

  1.  Ökande genomsnittligt ordervärde
  2.  Omsättning över 210mkr
  3.  Om de ökar marknadsföringskostanderna måste omsättningen följa med upp
  4.  Ebitmarginal över 15% för att på helåret hamna på 17%
  5.  ROIC över 25% (i Q3 28%)